SpaceX-Anleihen 10 % unter Emissionspreis und auf dem Weg zum Junk-Bond-Niveau

• Der Credit Spread der von SpaceX begebenen Anleihe mit Fälligkeit 2056 hat sich gegenüber US-Staatsanleihen von 175 bp bei der Emission auf 231 bp ausgeweitet, womit die Marktbewertung eher in Richtung Junk-Bond-Risiko als Investment-Grade tendiert
• Auch der Preisrückgang langlaufender US-Staatsanleihen spielte eine Rolle, doch mehr als zwei Drittel des Wertverlusts der Anleihe entfallen auf den Anstieg der risikobezogenen Prämie von SpaceX selbst
• Ein Investor, dem Anleihen im Wert von 100 Mio. US-Dollar zugeteilt wurden, sah den Bewertungswert in weniger als einem Monat auf 90,7 Mio. US-Dollar sinken; seit der Indexaufnahme Ende Juni verzeichnete die Anleihe die schwächste Performance unter den BBB-Benchmark-Anleihen in US-Dollar
• Der Markt bewertet Anleihen von SpaceX und Oracle auf einem ähnlichen Niveau, und die Spreads nach Laufzeit nähern sich dem durchschnittlichen Niveau von BB-gerateten Anleihen an
• Sollte SpaceX nicht in Zahlungsverzug geraten, erhöhen die gestiegenen Renditen die künftigen Erträge für langfristige Halter; zugleich wird der Anstieg der Kosten am Markt für Unternehmensanleihen, der als wichtige externe Finanzierungsquelle erwartet worden war, zur Belastung für das Unternehmen und seine Aktionäre

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Gegensätzliche Entwicklung von Aktie und Anleihe nach dem IPO

• Die SpaceX-Aktie ist seit dem Höchstwert nach dem IPO um 38 % gefallen
• Investoren mit einer ursprünglichen Aktienzuteilung liegen aktuell noch mit rund 0,8 % im Bewertungsplus
• Die Verluste der Anleiheinvestoren fallen deutlich größer aus als die der Frühzeichner der Aktie

Emissionsbedingungen der 25-Mrd.-US-Dollar-Unternehmensanleihe

• Während Hyperscaler weiterhin große Anleiheemissionen auf den Markt bringen, hat SpaceX über verschiedene Laufzeiten hinweg Benchmark-Anleihen im Gesamtvolumen von 25 Mrd. US-Dollar begeben
• Die Anleihe mit Fälligkeit 2056 wurde mit einer um 175 bp höheren Rendite als gleichlaufende US-Staatsanleihen gepreist
  • Die anfängliche Preisindikation (IPT) lag bei 200 bp, wurde aber mit zunehmendem Orderbuch auf den endgültigen Spread gesenkt
  • Investoren zunächst mit einer hohen Anfangsrendite anzulocken und die Emissionskonditionen anschließend zu verschärfen, ist ein im Markt für Unternehmensanleihen übliches Vorgehen
• Bereits wenige Tage nach der Emission verlief der Handel mit der Anleihe instabil, danach weitete sich der Rückgang weiter aus

Verluststruktur der Anleihe mit Fälligkeit 2056

• Wer bei der Emission Anleihen im Wert von 100 Mio. US-Dollar zugeteilt bekam, sah den Bewertungswert noch vor Ablauf eines Monats auf 90,7 Mio. US-Dollar sinken
• Der Preisrückgang langlaufender US-Staatsanleihen drückte zwar auch den Kurs der SpaceX-Anleihe, die größere Ursache war jedoch die Ausweitung des Credit Spreads
  • Der Credit Spread ist die zusätzliche Rendite gegenüber Staatsanleihen als Ausgleich für Risiken wie die mögliche Nichtzahlung von Kapital und Zinsen
  • Der Spread der SpaceX-2056-Anleihe weitete sich von 175 bp auf 231 bp aus, also um 56 bp
  • Mehr als zwei Drittel des gesamten Bewertungsverlusts entfallen auf die Spreadausweitung

Schwächste Performance unter BBB-Anleihen

• Vergleicht man nur die Spreadausweitung in den neun Handelstagen nach der Aufnahme der SpaceX-Anleihe in den ICE-BofA-Index Ende Juni, war die Anleihe mit Fälligkeit 2056 die schwächste unter den BBB-Benchmark-Anleihen in US-Dollar
• Der ICE BofA US Dollar BBB Corporate Index umfasst insgesamt 5.543 Anleihen
  • Davon haben allein 1.450 Anleihen einen Nennwert von mindestens 1 Mrd. US-Dollar
• Auch Oracle-Anleihen zeigen ähnlich starke Schwäche wie die von SpaceX

Gemeinsam mit Oracle auf Junk-Bond-Niveau bewertet

• Vergleicht man die Marktpreise aller BBB-gerateten US-Dollar-Unternehmensanleihen, werden Anleihen von SpaceX und Oracle zunehmend mit ähnlichen Spread-Niveaus gehandelt
• Legt man die durchschnittlichen Spreads von BB-gerateten US-Dollar-Unternehmensanleihen nach Laufzeit darüber, entspricht das beiden Unternehmen zugeschriebene Risiko in etwa dem Junk-Bond-Niveau
• Unabhängig vom offiziellen Rating spiegeln die Marktpreise das Anleiherisiko von SpaceX und Oracle oberhalb des unteren Investment-Grade-Bereichs wider

Auswirkungen auf Langfristhalter und künftige Finanzierung

• Sollten SpaceX und Oracle nicht insolvent werden, kann die aktuelle hohe Renditeprämie künftig zu höheren annualisierten Erträgen führen
• Für Investoren, die bis zur Fälligkeit halten, sind die endgültige Rückzahlung von Kapital und Zinsen sowie die höheren Zinserträge wichtiger als kurzfristige Kursverluste
• Da erwartet wurde, dass beide Unternehmen in den kommenden Jahren den Markt für Unternehmensanleihen als wichtige externe Finanzierungsquelle nutzen, führt die Ausweitung der Risikoprämie zu höheren Kosten für neue Schulden
• Wenn sich die Bedingungen am Markt für Unternehmensanleihen verschlechtern, können Bankkredite oder Private-Debt-Fonds Alternativen sein, doch auch diese Finanzierungsquellen sind keine Optionen, die sich ohne Weiteres nutzen lassen

[GN⁺]

Hacker-News-Kommentare

• Das Schlechteste am SpaceX-IPO ist, dass die Nasdaq die Regeln für die Aufnahme in den Nasdaq 100 geändert hat. Statt der üblichen Beobachtungsfrist von 3 Monaten wurde SpaceX schon 15 Tage nach dem IPO vorzeitig aufgenommen, und auch die Regel für den Mindestanteil frei handelbarer Aktien von 10 % wurde so geändert, dass Titel mit geringem Free Float ein 3-fach höheres Gewicht erhalten
  Das Ergebnis ist, dass viele Leute zu einer unerwünschten Investition gedrängt werden, noch bevor SpaceX überhaupt einen angemessenen Preis finden konnte. Wenn der Free Float von anfangs 5 % bis Ende August 30 % erreicht hätte, wäre eine Aufnahme danach auch nach den bisherigen Regeln möglich gewesen
  https://finance.yahoo.com/markets/stocks/articles/nasdaq-che...

  • Bedeutet eine Aufnahmeregel am Ende also: „Es gibt strenge Kriterien dafür, welche Aktien qualifiziert sind, aber wenn ein großes und hochprofitables Unternehmen auftaucht, ändern wir die Regeln notfalls, damit es aufgenommen wird“?
  • Nasdaq, FTSE Russell und CRSP haben alle Systeme für vorzeitige Aufnahme eingeführt, aber glücklicherweise hat S&P die 12-Monats-Vorgabe beibehalten
  • Ob das wirklich das Schlimmste ist, ist fraglich. Es geht schließlich nur um den Nasdaq 100; wenn so etwas beim S&P 500 passiert wäre, wäre das schockierend gewesen
  • Der Nasdaq 100 wurde ursprünglich als technologielastiger Index vermarktet, daher ist es auch absurd, ausgerechnet das Tech-Unternehmen mit der größten Marktbewertung auszuschließen
    Beim S&P hätte das einen Skandal auslösen können, ist aber tatsächlich nicht passiert. Finanzinfluencer haben das Thema wohl aufgegriffen und, als es sich nicht wie erwartet entwickelte, zur Wahrung ihrer Glaubwürdigkeit den Fokus auf den Nasdaq 100 verschoben, wo es aber nicht wirklich passt
  • Ich stimme Matt Levine bis zu einem gewissen Grad zu. Der Zweck solcher ETFs ist konzeptionell, die X größten Unternehmen abzubilden, daher entspricht es eher der ursprünglichen Idee, SPCX aufzunehmen
    Falls es ein Problem gibt, liegt es wohl eher im IPO-Prozess vor der Indexaufnahme

• Vielleicht ist das eine naive Frage, aber warum betrifft das SpaceX selbst? Das Unternehmen hat durch das IPO bereits Geld aufgenommen, und der Preis von Transaktionen zwischen Dritten ändert an diesem Geld nichts. Einzelne Aktionäre oder Führungskräfte mögen Verluste erleiden, aber auf das Unternehmen selbst scheint das keinen direkten Einfluss zu haben
  Wenn ich raten müsste: die künftige Kreditaufnahme könnte schwieriger werden

  • Das ist ein ziemlich wichtiger Punkt. Soweit ich weiß, ist ein nicht unerheblicher Teil des durch das IPO aufgenommenen Geldes direkt dafür draufgegangen, verschiedene Kredite im Zusammenhang mit der Twitter-Übernahme zurückzuzahlen
    Angesichts der Cash-Burn-Rate, die Berichten zufolge vor allem aus AI-Investitionen resultiert, könnte das nur etwa 6 Monate Luft verschafft haben, sodass bald weitere Kredite oder eine große Aktienemission nötig werden
  • Es geht nicht um den Aktienkurs, sondern um den Preis der Anleihen. Das ist ähnlich wie in den USA bei einer schlechten Bonität: Für Autoleasing, Ratenkauf oder den Hauskauf zahlt man bei allen Finanzgeschäften höhere Zinsen
  • SpaceX hat eine Kreditlinie über 5 Milliarden Dollar, und das kann bedeuten, dass die Kreditgeber den darauf angewandten Zinssatz erhöhen
    Genauer gesagt steigt das operative Risiko von SpaceX. Wenn es in Zukunft Probleme gibt, sinkt die Wahrscheinlichkeit, sich wieder herauszuarbeiten, und auch Geschäftspartner einschließlich Mitarbeitern berücksichtigen so etwas, weil sie ihren Lebensunterhalt lieber an einen verlässlicheren Ort binden wollen
  • Das könnte ein starkes Signal dafür sein, wie institutionelle Investoren SpaceX sehen. Da es sich um ein abschreibungsintensives und kapitalintensives Geschäft handelt, sind hohe Kapitalkosten und schwierige Finanzierungsbedingungen eine große Belastung
    Für SpaceX ist strukturell kein klarer Weg zur Profitabilität bekannt, daher muss das Unternehmen erneut Kapital aufnehmen
  • Es gibt zwar direkte Auswirkungen, aber interessanter ist das Signal, dass Leute, die den ganzen Tag Unternehmen analysieren, die Wahrscheinlichkeit einer Insolvenz bei SpaceX als ziemlich hoch einschätzen

• https://archive.is/tnSeY

• Sollte man bei der SpaceX-Aktie realistischerweise nicht über einen Horizont von mehreren Jahren sprechen? Der zufällige Kursverlauf direkt nach dem IPO scheint kaum etwas auszusagen

  • Burton Malkiels A Random Walk Down Wall Street erschien 1973, also bevor wesentliche Veränderungen eintraten, die die theoretische Zufälligkeit der Finanzmärkte beeinflussten
    1978 wurde der 401(k) eingeführt, wodurch sich das Ansparen von Investmentkonten per automatischem Gehaltsabzug verbreitete, und Billionen Dollar, die sonst womöglich anders konsumiert worden wären, flossen in Pensionsfonds. 1982 erschien das Bloomberg Terminal, wodurch sich die Informationsasymmetrie zwischen Investmentprofis und Privatanlegern weiter vergrößerte. Elektronischer Handel setzte sich erst richtig durch, nachdem 1992 beim Chicago Mercantile Exchange Globex eingeführt wurde, und Hochfrequenzhandel verbreitete sich erst ab etwa 2005. Schließlich änderte die Nasdaq 2026 ihre Regeln direkt zugunsten neuer IPOs wie SpaceX, löste automatische Käufe durch Investmentfonds aus und stützte den Aktienkurs über ein Niveau hinaus, das durch die Fundamentaldaten des Geschäfts gerechtfertigt wäre
  • Wie oft kommt es vor, dass ein Unternehmen im selben Monat wie sein IPO Anleihen im Volumen von 25 Milliarden Dollar ausgibt?
  • Normalerweise würde ich zustimmen, aber dass SpaceX zwangsweise in den Nasdaq aufgenommen wurde und dabei sogar eine 3-fache Gewichtung bekam, ist keine normale Situation
  • Es geht nicht um Aktien, sondern um eine Anleiheemission. Dass der Wert von Anleihen kurz nach der Emission stark fällt, ist deutlich ungewöhnlicher und die schlechtere Nachricht
  • Hier geht es nicht um Aktien, sondern um Anleihen. Nach der Aufnahme von rund 70 Milliarden Dollar durch das IPO wurden Anleihen über etwa 25 Milliarden Dollar ausgegeben, und diese Schulden werden nun als spekulative Anlage eingestuft

• Falls du mit Anleiheberechnungen nicht vertraut bist, ist die Auswirkung auf SpaceX wie folgt. SpaceX hat langfristige Anleihen mit einem Kupon von 6,5 % begeben, aber diese Anleihen werden derzeit unter dem Nennwert gehandelt, sodass die Rendite beim Kauf am Sekundärmarkt 7,387 % beträgt. Wenn der Anleihekurs fällt, bleibt der Kupon unverändert, wodurch die Rendite steigt
  Das betrifft SpaceX nicht unmittelbar, bedeutet aber, dass das Unternehmen bei einer neuen Anleiheemission derzeit statt 6,5 % eher einen Kupon von etwa 7,4 % bieten müsste. Der Anleihekurs ist zwar um 10 % gefallen, aber die Fremdkapitalkosten sind damit um 13 % gestiegen
  SpaceX hat einen negativen Cashflow und deckt seine Ausgaben durch Schulden und den Verkauf von Eigenkapital, muss also erneut Anleihen begeben, und das wird teurer. Selbst die Anleihen mit der kürzesten Laufzeit werden erst in 5 Jahren fällig, daher wird die Belastung des Cashflows vorerst nicht sichtbar. Wenn jedoch kurzfristige Schulden wie Kreditlinien neu aufgenommen werden müssen, könnte das vom Markt eingepreiste Risiko sofort im Preis auftauchen

  • 7,387 % ist die Rendite, wenn die Anleihe nach dem Kauf planmäßig zurückgezahlt wird. Wenn die Rendite bis zur Fälligkeit gegenüber dem Emissionszeitpunkt gestiegen ist, ohne dass sich der Basiszinssatz verändert hat, scheint der Markt damit das Risiko einzupreisen, dass Zahlungen verspätet oder gar nicht erfolgen
  • Ist die gefallene Position die Anleihe, oder ist auch von einem Aktienkurs die Rede, der unter den IPO-Preis gefallen ist?

• Zum Glück hat SpaceX eine starke Corporate Governance, bei der das Management einem unabhängigen Board vollständig verantwortlich ist und das Board das Management jederzeit mit Mehrheitsbeschluss absetzen kann
  Man kann sich kaum vorstellen, welche Machtmissbräuche in einem Unternehmen möglich wären, in dem eine einzelne Person mehr als 50 % der Stimmrechte hält

  • Sind Aktien mit Mehrfachstimmrechten wie bei Zuckerberg und Musk ein jüngeres Konstrukt? Ich hatte die Struktur immer als Tausch verstanden: Durch den Börsengang erhält man enorme Mittel, gibt dafür aber einen Teil der Kontrolle über das Unternehmen auf. Wenn man stimmrechtslose Aktien und Aktien mit Mehrfachstimmrechten trennt, scheint diese Grundannahme als Gegenleistung für den Zugang zum Aktienmarkt völlig auf den Kopf gestellt zu werden
  • Interessanterweise führen starke Corporate Governance und unabhängige Directors nicht zu besseren Renditen. Das ist eine der zentralen Thesen in Eric Rees’ Incorruptible
    https://leeds-faculty.colorado.edu/bhagat/bb-022300.pdf
  • Man muss prüfen, ob das Machtmissbrauch ist oder der Erfolg des Unternehmens. Könnte es nicht sein, dass Aktionäre Elons absurde, aber am Ende sehr erfolgreiche Ideen ablehnen und das Unternehmen dadurch schon früh in die Insolvenz treiben würden?

• Es ist nicht nur auf dem Weg zum spekulativen Bereich, sondern schon jetzt eine vollständige Junk-Bond-Situation. Alle SPCX-Privatanleger, die ich kenne, haben aus kurzfristiger Gewinnabsicht gekauft, und es ist schlimmer als bei Kryptowährungen
  Es gibt immerhin Menschen, die glauben, Kryptowährungen hätten einen Wert und würden Fiat-Währungen ersetzen. Aber unter den Leuten, die SPCX gekauft haben, glaubte niemand an Geschichten über Datenzentren im All oder die Besiedlung des Mars. Selbst wenn man anerkennt, dass das Raketenstartgeschäft Wert hat, hielten sie die Bewertung im Verhältnis zum Gewinn nicht für gerechtfertigt, sondern gingen davon aus, dass Elon eine Midas-Berührung habe und man noch aussteigen könne, bevor die Musik aufhört

• Die Überschrift ist übermäßig voreingenommen und sagt einem schon vor dem Lesen des Artikels, was man denken soll

  • Die Überschrift fasst den Inhalt zusammen und zeigt, was der Text behaupten wird

• Ich kann absolut nicht verstehen, wie Menschen ihr ganzes Erspartes in etwas stecken, das Elon Musk macht. Sehen sie nicht, dass er in Bezug auf die Zukunft immer wieder gelogen hat?
  Er sagte, bis Ende 2025 5.000 Optimus-Roboter, 2026 50.000 und 2027 das Zehnfache davon zu bauen. 2015 versprach er vollautonomes Fahren innerhalb von 2 Jahren, aber selbst 11 Jahre später ist das nicht Realität geworden, und 2016 sagte er, 2017 werde autonomes Fahren quer durch die USA möglich sein
  In mehreren Interviews von 2011 bis 2016 versprach er bemannte Marsmissionen für 2024 bis 2025, und 2016 sagte er, das Solar-Roof-Geschäft im Folgejahr auszuweiten, was ebenfalls nicht eintrat. 2024 sagte er außerdem, bis 2025 werde AGI erreicht. Er hat die Geschäftsergebnisse immer wieder übertrieben dargestellt, um absurde Unternehmensbewertungen zu rechtfertigen, und erst jetzt beginnen die Menschen zu erkennen, dass seine tatsächlichen Fähigkeiten nicht so groß sind wie sein Ego

  • Er sagte auch, er werde bei staatlichem Betrug Milliarden von Dollar aufspüren, aber auch das war eine Lüge. Stattdessen hat sein Team Hilfsprogramme gekürzt und damit schätzungsweise bereits etwa 700.000 Todesfälle beeinflusst
    https://www.newyorker.com/news/the-new-yorker-interview/the-...
  • Unabhängig davon, ob es rational war: Wer früh einen großen Teil seines Lebensvermögens in TSLA gesteckt und gehalten hat, ist heute reich genug für den Ruhestand
    Vernünftige Menschen, die darauf setzten, dass der Markt wieder zur Besinnung kommt, und weiter short gingen, haben enorme Verluste erlitten
  • Selbst wenn er ständig lügt, existieren Tesla-Autos tatsächlich, sie sind hervorragend, und das Unternehmen wird seit Jahren höher bewertet als alle anderen Autohersteller zusammen. Glaubst du wirklich, dass du eine einzigartige Einsicht hast, die andere Marktteilnehmer noch nicht eingepreist haben?
    SpaceX ist vermutlich einfach überbewertet, und es ist schwer zu sagen, dass dieser Ausverkauf daher kommt, dass die Leute endlich Elon durchschauen. Wenn es um den Aktienmarkt geht, ist es vielleicht am besten, demütig anzuerkennen, dass man nichts weiß, und Indexfonds zu kaufen
  • Alle genannten Unternehmen haben in ihrem jeweiligen Bereich mehr Fortschritte gemacht als jeder andere und bewegen sich klar auf die genannten Ziele zu
  • Traurigerweise scheint es vielen Menschen nur darum zu gehen: „Er ist Milliardär oder bald Billionär, also will ich auch daran teilhaben“
    Das ist ähnlich wie bei der Meme-Frage „500.000 Dollar erhalten oder mit Jay-Z zu Mittag essen“, bei der manche das Mittagessen mit Jay-Z wählen

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